當下，武漢高德紅外股份有限公司（下稱"高德紅外", 002414.SZ）正面臨著存貨和應(yīng)收賬款"雙升"的窘境。

繼2020年存貨同比增長97.67%至14.45億元之后，2021年一季度，高德紅外存貨進一步增加到16.38億元。最近公司又定增募資25億元，擬用于新一代自主紅外芯片產(chǎn)業(yè)化等項目。

而另一面，2020年應(yīng)收賬款的上升，尤其是1至2年內(nèi)的欠款占比增加；經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為負值等財務(wù)指標變化，傳遞出更多風險信號。

今年一季度，有包括香港中央結(jié)算有限公司、全國社?；鹚牧懔M合在內(nèi)的四家機構(gòu)減持，或退出前十大流通股東行列。

圍繞著高德紅外的未來發(fā)展前景，市場討論此起彼伏。

去年股價突變

公開資料顯示，高德紅外成立于2004年，2010年上市，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋紅外焦平面探測器芯片、紅外熱像整機及以紅外熱成像為核心的綜合光電系統(tǒng)、新型武器系統(tǒng)、傳統(tǒng)非致命性彈藥及信息化彈藥四大板塊。

簡單理解，紅外成像就是通過探測紅外輻射實現(xiàn)目標物熱成像的典型產(chǎn)品，如全自動紅外體溫檢測告警系統(tǒng)，通過檢測人體輻射的紅外線探知體溫。

目前，高德紅外已擁有了從芯片到系統(tǒng)級裝備全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品。在軍品領(lǐng)域，高德紅外產(chǎn)品實現(xiàn)了紅外夜視、偵察、制導等技術(shù)的應(yīng)用；在民用領(lǐng)域，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于檢驗檢疫、電力檢測、消費電子等領(lǐng)域。

資本市場上，自2020年年初至年末，高德紅外的股價從12.3元/股增長至41.75元/股，區(qū)間漲幅239%；市值從266億元增加到664億元。

而在2019年以前，二級市場對高德紅外公司價值還存在較大爭議。

自2010年10月上市至2019年底，高德紅外的股價從4.80元/股（前復(fù)權(quán)股價，下同）漲至12.3元/股，累計漲幅僅156%，市值增加約110億元。

原因之一在于，早期紅外探測儀生產(chǎn)成本較高，公司部分業(yè)績指標表現(xiàn)不如人意。2012年至2017年，公司扣非凈利潤連續(xù)六年徘徊在5000萬元左右；而歸母凈利潤連續(xù)多年位于7000萬元附近震蕩。

業(yè)績漲勢能否持續(xù)

隨著技術(shù)推進、市場需求增加，高德紅外業(yè)績滯漲現(xiàn)象終于得到緩解。

2020年，高德紅外營業(yè)收入33.34億元，同比增長103.51%；歸母凈利潤超10億元，同比增長353.6%；扣非凈利潤9.68億元，同比增長427.7%。

2021年一季度，營業(yè)總收入6.6億，同比增長45.5%；歸母凈利潤2.4億，同比增長50%。

但關(guān)于高德紅外未來前景的討論，并未因業(yè)績的暴漲而消除。

對此，軍工分析師付宸碩持肯定態(tài)度："高德紅外是國內(nèi)乃至全球紅外成像儀龍頭廠商，產(chǎn)品國產(chǎn)替代空間廣闊，疫情期間民品業(yè)務(wù)加速擴張，且有望充分享受'十四五'期間國防科技化加速的行業(yè)高景氣。"

全球研究機構(gòu)MarketsandMarkets最新研報顯示，2020年全球紅外熱成像市場規(guī)模為58億美元，到2025年，該市場將增長至83億美元，預(yù)測期內(nèi)(2020—2025年)的年復(fù)合增長率為7.6%。

目前，高德紅外雖未制定業(yè)績目標，但擴產(chǎn)的行為已經(jīng)表明其對未來前景的信心。

4月26日，高德紅外定增獲批。公司本次募集資金不超過25億元，投入于新一代自主紅外芯片產(chǎn)業(yè)化項目、晶圓級封裝紅外探測器芯片研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目和面向新基建領(lǐng)域的紅外溫度傳感器擴產(chǎn)項目及補充流動資金。

值得一提的是，公司目前存貨充足，截至2020年年末達到14.45億元，同比增長97.67%，"主要系本年型號產(chǎn)品、民品的銷售規(guī)模擴大，尚未交付的銷售訂單的備貨所致。"而在2021年一季度，存貨進一步增加到16.38億元。

另外，公司目前并不缺錢。

數(shù)據(jù)顯示，2020年，高德紅外貨幣資金為9.55億元，其中銀行存款有9.54億元，同期理財收益達到924.1萬元；短期借款8.1億元，同比增長9.32%。

按理說，企業(yè)銀行存款高、大量備貨，說明公司的資金非常充裕，但公司仍在增加借債及對外定增。那么高德紅外是如何考慮的？《投資者網(wǎng)》就相關(guān)問題聯(lián)系到公司方面，等待一周仍未獲回復(fù)。

機構(gòu)陸續(xù)減持

機構(gòu)普遍認為，高德紅外所在行業(yè)特殊，政策變動、國際形勢變化可能帶來經(jīng)營波動。

數(shù)據(jù)顯示，2020年，高德紅外經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2735.63萬元。財報稱，"主要系支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金流出增加1.2億元，支付的稅費現(xiàn)金流出增加1.5億元。"

上述兩項指標合計為2.7億元，而2020年公司歸母凈利潤高達10億元。那么現(xiàn)金流為何流出體外？是否公司為了擴大市場份額，加大了賒銷？公司方面對此未予置評。

2020年末，高德紅外應(yīng)收賬款16.68億元，同比增長118.58%。公司對此解釋稱："主要系本年對型號產(chǎn)品的銷售規(guī)模擴大，形成的應(yīng)收賬款尚未到收款期所致。"

《投資者網(wǎng)》研判財報發(fā)現(xiàn)，截至2020年年末，公司1-2年內(nèi)的應(yīng)收賬款占比22.46%，相比2020年上半年末的9.83%進一步增加。也就是說，除銷售規(guī)模擴大之外，客戶還款不及時也是原因之一。

目前，我國紅外設(shè)備制造產(chǎn)業(yè)整體呈現(xiàn)出了軍工集團、中科院系科研院所和少量優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)三大體系并存的格局，而高德紅外對客戶的依賴程度較強。2020年，公司前五名客戶合計銷售金額占年度銷售總額的比例達到44.6%。

而這也引發(fā)投資者的擔憂——由行業(yè)紅利帶來的業(yè)績漲勢能否持續(xù)。

在5月7日高德紅外召開的網(wǎng)上業(yè)績說明會上，有投資者問及：軍品放量是公司一季度保持高速增長的主要動力，預(yù)計此次放量可持續(xù)多久？2021年一季度收入中型號產(chǎn)品和民品，同比2020年同期毛利率下降原因？

高德紅外并未正面答復(fù)，而是表示："公司各型號項目產(chǎn)品訂單大量集中性簽署，保證產(chǎn)品收入持續(xù)快速增長；公司已承擔了多個重點型號高端系統(tǒng)產(chǎn)品的研制、生產(chǎn)任務(wù)，大幅提升了產(chǎn)品在眾多型號領(lǐng)域的批量應(yīng)用；公司持續(xù)開展科研創(chuàng)新，進一步拓展紅外技術(shù)在多品類型號項目產(chǎn)品中的應(yīng)用推廣。"

"毛利率的變化主要是因為公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不同，各產(chǎn)品之間毛利率有差距，會導致公司的綜合毛利率發(fā)生變化。"

投資者已經(jīng)開始用腳投票。今年以來，高德紅外股價累計下滑超12%。截至5月19日，該股報收36.67元/股，市值615億元。即使調(diào)整明顯，滾動市盈率仍高達57倍。

今年一季度，香港中央結(jié)算有限公司、全國社?；鹚牧懔M合分別減持2471.26萬股、2192.95萬股。

另外，上海天倚道投資管理有限公司－天倚道勵新6號私募證券投資基金、深圳市和灃資產(chǎn)管理有限公司－和灃融慧私募基金2020年末分別持有699.16萬股、668.24萬股，今年一季度末退出前十大流通股東名單。

有市場觀點認為，疫情及軍品放量期過后，高德紅外如何保持業(yè)績增速，是一大考驗。此外，大客戶依賴等問題將進一步凸顯，公司未來能否利用好平臺一體化的優(yōu)勢，捍衛(wèi)市場地位，也有待時間檢驗。